tag along

Você sabe se as suas ações têm o direito de Tag Along? Esse é um assunto que faz parte da governança corporativa das companhias abertas.

O Tag Along (ou direito de “ir junto” em português) é uma proteção legal concedida aos acionistas ordinários (ON) minoritários em operações de venda do controle da sociedade.

A fim de se procurar obter os maiores retornos no mercado ao longo do tempo, todo investidor deveria buscar compreender a maior quantidade possível de termos, muitas vezes em inglês, que envolvem as muitas variáveis do mercado de ações.

O Que é o Tag Alongo que é o tag along

Conforme artigo 254-A da Lei das S/A:

“A alienação, direta ou indireta, do controle de companhia aberta somente poderá ser contratada sob a condição, suspensiva ou resolutiva, de que o adquirente se obrigue a fazer oferta pública de aquisição das ações com direito a voto de propriedade dos demais acionistas da companhia, de modo a lhes assegurar o preço no mínimo igual a 80% (oitenta por cento) do valor pago por ação com direito a voto, integrante do bloco de controle. “

Ou seja, sempre que o controle da empresa for vendido, o novo controlador deverá oferecer aos minoritários ON, pelo menos, 80% do valor pago para comprar as ações do bloco de controle.

Por exemplo:

Digamos que uma companhia vendesse o seu controle por R$ 100 por ação.

Nesse caso, o novo controlador deve oferecer, pelo menos, R$ 80 para todos os minoritários com direito a voto, ou seja, os acionistas ordinários (ON).

Essa proposta de compra deve ser realizada através de uma oferta pública de aquisição de ações (OPA).

Mas a venda por parte dos acionistas é opcional, isso é, fica a critério do minoritário a decisão de vender ou não as ações que possui daquela companhia.

Ações PN

É importante mencionar que os acionistas preferenciais não tem essa proteção garantida por lei.

Ou seja, o novo controlador não é obrigado a fazer uma OPA para comprar as ações dos preferencialistas.

Em muitos casos, é oferecido a esses acionistas um preço inferior ao valor pago para comprar as ações ON.

E isso costuma refletir em uma desvalorização da PN frente à ON no curto prazo.

Esse foi o caso das Ações da Ambev. Quando houve acordo com a companhia belga Interbrew, as ações PN, que não tinham Tag Along, desvalorizaram enquanto as ON aumentaram de preço.

Por isso, o preferencialista que desejava sair da companhia teve que aceitar um preço muito menor em comparação ao preço pago para a ON.

De fato, esse é o risco de quando algum investidor adquire papéis sem o direito de vender suas ações ao novo controlador por um preço justo.

Já no caso das Units, que são uma composição de ON e PN, a proteção corresponde apenas à parcela das ON.

Por exemplo, uma Unit formada por 1 ON + 4PN teria proteção somente para 20% da sua composição de ações.

Esse tipo de garantia pode ser um incentivo para aquelas pessoas que têm interesse em começar a aplicar os seus recursos no mercado de ações, mas têm medo de serem prejudicadas pelos interesses dos controladores, que podem ser conflitantes.

Pagamento de prêmio

O novo controlador, além de ter que fazer a OPA, tem a opção de realizar um pagamento de um prêmio aos minoritários para que não vendam sua participação.

Nesse caso, esse prêmio é dado pela diferença entre o preço de mercado da ação e o preço pago para adquirir o controle.

Ou seja, na prática é como se a empresa oferecesse aos minoritários o mesmo preço pago aos antigos controladores.

Quais empresas oferecem o Tag Alongempresas oferecem o tag along

Como vimos, pela legislação, o direito é de apenas 80% do preço pago aos controladores.

E somente é concedido aos acionistas ON.

Contudo, dependendo do segmento de listagem da empresa na bolsa de valores, as exigências podem ser maiores, por exemplo, estendendo o direito aos acionistas PN e também oferecendo aos minoritários o mesmo preço pago para adquirir o controle (100%).

De acordo com os regulamentos da , os requisitos são os seguintes:

  • Tradicional: 80% para ON
  • Bovespa Mais : 100% ON (PN não são permitidas)
  • Bovespa Mais Nível 2 : 100% ON e PN
  • Nível I : 80% para ON
  • Nível II : 100% para ON e PN
  • Novo Mercado : 100% para ON

Por conta das exigências acima, é comum dizer que os acionistas de qualquer empresa pertencente ao Novo Mercado, Nível II e Bovespa Mais, contam com o benefício de um Tag Along de 100%.

Mas temos também as companhias que ainda oferecem direitos acima dos exigidos pelo segmento de listagem.

É o caso da Gerdau. A empresa pertence ao Nível I, mas oferece a proteção de 100% tanto para ON quanto para a PN.

Importância

Não há dúvidas de que a proteção do Tag Along é algo desejável para o minoritário.

Algumas pessoas, inclusive, defendem a ideia de que somente vale a pena comprar ações ON por esse motivo.

Portanto, o raciocínio é de que existiria um alinhamento maior de interesses com os minoritários em operações de troca de controle, fusões e aquisições, por exemplo.

Mas nós acreditamos que governança é muito mais do que a classe de uma ação ou o segmento de listagem.

Por exemplo, no Brasil, as empresas do Grupo X (OGX, OSX, MMSX) eram do Novo Mercado enquanto muitos grandes bancos privados ainda são do segmento tradicional.

Qual você acha que gerou mais valor ao acionista?

Um outro exemplo são as companhias aéreas, que não podem migrar para o Novo Mercado pois, no mínimo, 80% do capital ON deve pertencer a acionistas brasileiros, enquanto esse segmento de governança exige 25% de ações em livre circulação.

Já a Weg, quando migrou para o Novo Mercado, ofereceu aos preferencialistas a conversão de 1 PN para 1 ON , mesmo não havendo obrigação legal para tal.

Ainda, existem empresas modernas, como Facebook e Google, que detêm mais de um tipo de ação em sua estrutura de capital.

Na prática, esse problema da falta de proteção não é tão relevante assim, por vários motivos.

O primeiro deles é que ações PN sem Tag Along são cada vez mais raras.

Além disso, mesmo nos casos em que não existe a proteção, várias ações costumam não ter liquidez nenhuma.

Ou então, a venda de controle é improvável.

Problema na prática

Eu fiz um estudo em meados de Abril de 2018, e das 336 companhias nacionais listadas em bolsa, e o resultado foi o seguinte:

  1. 183 empresas só tinham ações ON.
  2. 97 empresas não possuíam nenhuma liquidez
  3. 56 empresas possuíam PN ou UNIT que negociavam mais de R$ 50.000 por dia.

Dessas 56 empresas que tinham PN ou UNIT com alguma liquidez, 17 pertenciam ao Nível II, que garante o Tag Along de 100% para a PN (e consequentemente para UNIT, quando existir).

Exemplos: Alupar, Marcopolo, Renova, Sanepar, Sul America, e Taesa.

Das 39 restantes, 16 empresas ofereciam voluntariamente Tag Along para a PN. 11 ofereciam 100% e 5 davam 80%.

E das 23 empresas que sobraram, 4 eram controladas por algum Estado ou pela própria União. Nesses casos, a venda do controle é bastante improvável.

Esse é o caso da Petrobrás, Copel, Cemig, e Eletrobrás.

Ou seja, somente em apenas 19 empresas (6% do total) o detentor de ações PN correria o risco teórico de receber um preço baixo em uma venda de controle.

São essas as empresas:

PCAR4
EUCA4
FESA4
ALPA4
TRPL4
USIM5
VIVT4
UNIP6
TELB4
SHUL4
MTSA4,
GUAR4
CRPG5
COCE5
CGAS5
BOBR4
BMEB4
ELET6

Liquidez e preço

Mas mesmo para essas ações acima, devemos considerar outros fatores além do fato de não terem Tag Along.

E o primeiro deles é a liquidez. Às vezes, a PN possui muito mais liquidez do que a ON.

Por exemplo, para as ações acima, a diferença de liquidez entre as duas classes de ações era enorme.

A não ser pelo caso da Guararapes, as ações PN das outras empresas eram muito mais negociadas do que as ON.

Em muitos casos, a ON praticamente não tinha negócios no dia.

Ou seja, se o investidor quiser se associar à companhia, a única opção seria através dos papéis preferenciais.

O segundo fator é o preço. Às vezes, a ON, por não ter Tag Along, pode acabar sendo negociada com desconto em relação à PN.

Nesses casos, o investidor poderá conseguir comprar a ação com uma margem de segurança ainda maior, ao olhar o Dividend Yield, por exemplo.

Lógico que para escolher ações e montar uma carteira previdenciária, muitos outros fatores devem ser observados.

Veja a aula abaixo em que o CEO e Fundador da Suno, Tiago Reis, explica como formar uma carteira previdenciária:

Muitos mitos fazem parte do imaginário popular quando falamos de ações. E um dos mais comuns é de que, para ganhar na bolsa, alguém tem de perder.

Veja só o Tiago fala a respeito disso:

Transcrição

Para ganhar na bolsa, alguém tem que perder?

“Tiago: Essa sua pergunta, ela é quase de caráter matemático.

A bolsa, como você sabe, ela possui um retorno médio histórico, em torno de 11% em dólar no Brasil, desde a sua fundação em 1960.

A bolsa americana também não fica muito atrás.

Rendeu por volta de 10% em dólar desde a sua fundação. Ou seja, a sua pergunta é para ganhar dinheiro alguém tem que perder?

Não necessariamente perder dinheiro. Você pode comprar uma ação e a sua ação subir mais do que a média.

E o camarada que te vendeu, comprar uma ação que subiu menos do que a média. E dessa forma, não necessariamente a contraparte perdeu dinheiro.

Ela perdeu em relação à média. Então quando você tem um retorno de 10% ao ano, e isso é na média, não significa que alguém vai estar perdendo se você tiver um retorno acima da média.

Se o seu retorno for de 15%, alguém tem que ter um retorno abaixo de 10% para compensar o seu ganho de 15% ao ano.

Existem situações, e essas situações são muito raras, em que ambos podem sair ganhando em uma transação. E eu vou dar um exemplo:

O caso da Vale

Quando o governo brasileiro vendeu a sua participação no controle da antiga Vale do Rio Doce, hoje em dia chamada apenas de Vale, o governo brasileiro obviamente não participou de todos os ganhos societários que vieram pros acionistas da Vale .

A empresa multiplicou sua produção por mais de dez vezes e o lucro por muito mais do que esse múltiplo.

Em teoria, o governo brasileiro vendeu barato a participação.

Porém, será que o governo brasileiro teria tido as condições de ser o agente que tornaria a empresa tão eficiente?
Na minha opinião não.

Porém, o governo brasileiro ganha mais hoje, com a Vale privada, do que com a Vale daquela época.

Por quê? Porque o governo brasileiro recebe muito mais impostos.

A empresa, hoje, gera muito mais divisas, exporta muito mais, gera muito mais empregos, paga muito mais impostos.

E isso faz com que o governo brasileiro receba, hoje, em impostos, mais do que o valor que o governo brasileiro recebeu ao vender a sua participação do controle da empresa.

Ou seja, o governo brasileiro se beneficiou com a venda do controle da Vale.Então, esse é um dos raros casos em que é possível que as duas partes ganhem em uma transação.

Então, concluindo a sua pergunta, a resposta é a seguinte:

Não necessariamente o outro lado precisa perder dinheiro, mas ele precisa perder em relação à média.
Se você quer ter um retorno acima da média, alguém tem que estar perdendo abaixo da média.

E isso mostra que existe muita competição. As pessoas estudam, as pessoas se preparam, as pessoas analisam, e somente um dos lados vai estar certo.

Então, isso colabora um pouco com a nossa tese de que não existe dinheiro fácil.

Se você quer ganhar dinheiro acima da média, alguém tem que perder abaixo da média.”

Conclusão sobre o Tag Along

Escolher entre classes de ações diferentes pode ser desafiador para aqueles investidores iniciantes na bolsa de valores.

E é sempre importante avaliar os direitos legais de cada classe, a liquidez e o preço relativo.

O Tag Along é uma importante proteção concedida ao acionista minoritário. Apesar disso, entendemos que não deve ser o único critério para escolher uma ação ou avaliar a governança da companhia.

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Tiago Reis

Tiago Reis

Formado em administração de empresas pela FGV, com mais de 15 anos de experiência no mercado financeiro, foi sócio-fundador da Set Investimentos e é fundador da Suno Research.