Valuation

Você sabe o que é valuation?

É muito comum para o investidor se deparar com o conceito de valuation ao longo de sua jornada nos investimentos.

Valuation é o termo em inglês para “avaliação de empresas“, é um processo que consiste em avaliar e determinar o valor justo de uma empresa ou um ativo. Isso pode ser feito através de inúmeras formas ou métodos, sempre com o intuito de descobrir se um investimento vale ou não à pena.

Ou seja, por meio da avaliação de empresas o investidor pode concluir ou ter uma noção se o preço de uma ação está atrativo ou caro, o que pode influenciá-lo na hora de tomar sua decisão de investimento.

  1. Valuation no cotidiano
  2. Como fazer um valuation?
  3. Comparação de múltiplos com empresas do mesmo segmento
  4. Comparação de múltiplos históricos
  5. Fluxo de caixa descontado
  6. Modelo de Gordon
  7. Luiz Barsi
  8. Margem de segurança 
  9. Preço importa ao investir em ações?
  10. Conclusão sobre valuation

Valuation no cotidiano

Valuation no cotidianoNo mercado de ações, assim como no cotidiano das pessoas, muitos frequentemente buscam por promoções, fazem pesquisas de preços para comprar produtos de qualidade e baratos.

É sempre importante ter alguma noção do valor justo de um ativo, justamente para evitar pagar um preço demasiadamente elevado, o que comprometeria a margem de segurança do investidor.

Assim sendo, o valuation se enquadra muito bem neste contexto.

Tomando-se como exemplo coisas do cotidiano de todas as pessoas, não parece ter sentido pagar R$ 50 num cacho de banana, ou R$ 100,00 num pequeno pacote de biscoitos, não é mesmo?

Por que alguém pagaria esses valores absurdos se em outros estabelecimentos o preço é muito mais barato e a qualidade é a mesma?

Estes são valuations que não fazem sentido, a não ser para alguém que esteja querendo realmente jogar dinheiro fora.

O processo de se avaliar os preços de um produto, compará-los com produtos de mesmas marcas vendidos em estabelecimentos diferentes não deixa de ser uma forma valuation.

No mercado de ações, assim como quando se vai ao supermercado, em que o cliente muitas vezes deseja comprar um produto de qualidade pagando um preço atrativo para economizar e fazer uma compra inteligente, o investidor também deve ter como foco pagar pelo menos um preço justo por um bom ativo, mas se pagar mais barato do que o valor justo, pode ser melhor ainda.

E uma das melhores formas de julgar se um ativo está barato, ou não, é através da avaliação de empresas.

Como fazer um Valuation?

como fazer valuation?Muitos gostariam de ter uma resposta simples para essa pergunta, sobre uma forma ou método que seja mais eficaz que todos, e de preferência único, para se realizar uma avaliação de valor eficiente.

No entanto, existem muitas formas de se precificar ou avaliar o valor justo de um ativo e, por conta disso, não existe uma fórmula “única” ou a “melhor”.

Além disso, nenhuma fórmula deve ser considerada de forma isolada.

Existem inúmeros métodos para se realizar uma avaliação de empresa, alguns menos complexos e outros mais, mas isso não significa também que um seja necessariamente melhor que o outro.Abaixo vemos alguns dos principais métodos de valuation que podem ser utilizados, tais como:

  • Comparação e avaliação de múltiplos de empresas do mesmo segmento
  • Comparação de múltiplos históricos
  • Fluxo de caixa descontado
  • Modelo de Gordon

Comparação de múltiplos – avaliação de empresas

valuation por múltiplosUma forma interessante de avaliar se o preço de uma ação está atrativo ou muito acima de seu valor intrínseco é através de seus múltiplos.

Múltiplos muito elevados podem indicar que um ativo está caro, assim como múltiplos reduzidos, podem indicar que o ativo está barato.

É importante lembrar, porém, que muitas vezes esses múltiplos estão distorcidos por eventos não recorrentes, como lucros da venda de um grande imóvel, uma grande reversão tributária, ou um resultado meramente contábil, por exemplo.

Por conta disso, ao avaliar esses indicadores o investidor deve sempre ajustar por estes efeitos.

De qualquer forma, em geral, avaliar os múltiplos costuma ser uma boa opção, e compará-los com outras empresas do mesmo segmento pode ser ainda mais eficiente.

Se a empresa “A” é negociada com uma relação P/L de 10 vezes, e um Dividend Yield de 7%, além de ter apresentado um crescimento médio de 8% a.a em seus lucros nos últimos anos, e a empresa “B”, que está no mesmo segmento, apresentou um crescimento de 7% ao ano nos últimos anos, e é negociada com uma relação P/L de 13 vezes e um Dividend Yield de 5%, fica evidente que a primeira empresa é a opção mais inteligente e barata, por exemplo.

Dois sites interessantes que possuem ferramentas gratuitas para se verificar múltiplos e avaliar dados das empresas são: Fundamentus e Investsite.

Comparação de múltiplos históricos – avaliação de empresas

valuation por múltiplos

Histórico de P/L do Bradesco – Economatica

Outro método interessante para se ter uma ideia sobre a atratividade de um investimento é o de comparar os múltiplos históricos da empresa na hora de comprar suas ações.

Se as ações de uma empresa hoje negociam com múltiplos menores do que no passado, mas a empresa continua lucrativa, rentável e crescendo, com um ROE e margens elevadas, e não está sofrendo nenhuma deterioração fundamental em sua estrutura ou segmento, ela pode representar uma ótima oportunidade.

Vemos acima o exemplo do Bradesco, onde no início de 2016, no auge da recessão, durante o governo Dilma, as ações chegaram a negociar por uma relação P/L de 5 vezes, um dos patamares mais baixos de sua história.

Quem aproveitou esse momento de pessimismo exagerado para ir as compras já acumula ótimos retornos.

Pois as ações já se valorizaram expressivamente desde então.

Com uma relação P/L maior, de cerca de 15 vezes, poderíamos dizer que, apesar de não estar excessivamente cara, as ações do Bradesco (BBDC4) não estão mais a pechincha que já estiveram.

Aproveitar momentos de pânico e múltiplos baixos para ir às compras costuma ser uma ótima opção e são os melhores períodos para o investidor realizar a compra de seus investimentos.

Fluxo de caixa descontado

O fluxo de caixa descontado é o método de valuation mais “científico”, e também o que costuma ser mais utilizado por assets, gestoras e empresas dispostas a realizarem investimentos.

O fluxo de caixa descontado é um método de avaliação de empresa utilizado para estimar a atratividade de uma oportunidade de um investimento, basicamente.

O FCD avalia e considera projeções de fluxo de caixa futuro e desconta esses valores a valor presente para calcular um valor justo para um ativo ou investimento.

Se através de uma análise de FCD obtém-se um valor justo que é maior do que o preço atual do ativo, isto pode representar uma boa oportunidade.

É importante lembrar, porém, que o FCD pode distorcer um valor justo por conta das métricas utilizadas, como uma taxa de desconto muito elevada, por exemplo, por conta de períodos de juros elevados e isso deve ser sempre considerado.

Além disso, o FCD se utiliza de muitas premissas, tais como projeções de lucros, receitas, margens e investimentos.

Estas estimativas podem não se confirmar da forma exata que o investidor imagina, por isso é necessário cuidado ao utilizar este método.

Tanto o FCD quanto outros métodos de valuation e precificação não deveriam ser utilizados como única ferramenta na hora de se decidir comprar ou não uma ação.

Modelo de Gordon – avaliação de empresas

Fórmula de Gordon

Fórmula de Gordon

O modelo de Gordon é um dos mais simples para se fazer avaliação de ações. Ele utiliza dos dividendos da empresa para estimar um valor justo do ativo.

Além disso, ele considera também a taxa de desconto e a projeção de crescimento dos dividendos.

Assim como o modelo de fluxo de caixa descontado o modelo de Gordon de valuation também depende diretamente das premissas utilizadas.

Por exemplo, cada investidor pode considerar uma taxa de desconto diferente para um mesmo ativo.

Ou ainda, dois investidores podem divergir na projeção do crescimento dos dividendos de uma companhia na perpetuidade.

O modelo de Gordon também apresenta algumas outras limitações. Como considera o dividendo pago nos últimos 12 meses, ele só pode ser usado, obviamente, para empresas que pagam dividendos.

Muitas empresas, embora não distribuam dividendos, foram ótimos negócios para os seus acionistas ao longo do tempo.

Entre elas podemos citar a Berkshire Hathaway, do maior investidor de todos os tempos Warren Buffett. E podemos citar, também, o Facebook.

Exemplo de Valuation usando o modelo de Gordon

Vamos utilizar o modelo de Gordon para estimar o valuation de Taesa, uma empresa do setor de transmissão de energia.

A companhia é, historicamente, uma boa pagadora de dividendos. Portanto, é possível utilizar o modelo de Gordon para fazer uma estimativa do valor da empresa.

Suponha que um determinado investidor estime que, nos próximos 12 meses, a Taesa pagará R$ 2 de dividendos por ação.

Além disso, o investidor considera uma taxa de desconto de 10%, e projeta que os dividendos crescerão a uma taxa de 3% ao ano. Portanto:

2,00 / 0.10 – 0.03 = 2,00 / 0,07 = 28,57

Dessa forma, utilizando o modelo de Gordon o investidor chegará a um valor justo de R$ 28,57 por ação da Taesa.

É possível, portanto, que se a cotação da ação na bolsa de valores esteja abaixo do valor encontrado o investidor realize a compra das ações.

Exemplo do modelo de Gordon com outra taxa de desconto

Como dito anteriormente, o resultado da aplicação da fórmula depende diretamente das premissas utilizadas.

Para ilustrar este ponto, vamos usar um exemplo parecido com o anterior, mas alterando a taxa de desconto.

Um outro investidor também projeta um dividendo nos próximos 12 meses de R$ 2 e um crescimento de 3% dos proventos.

Porém, este investidor vê um risco maior que o primeiro nas ações da Taesa, por isto, resolve utilizar uma taxa de desconto de 15%. Portanto:

2,00 / 0.15 – 0.03 = 2,00 / 0,12 = 16,66

Ou seja, alterando apenas um dado das premissas chega-se a um valor extremamente diferente.

Ao utilizar uma taxa de desconto maior, o segundo investidor chegou a um valor que corresponde a apenas 58% do que chegou o primeiro investidor.

Portanto, fica claro que este modelo, assim como o FCD, depende de premissas, e é importante utilizar as premissas mais realistas possíveis.

Obviamente, isto requer muito conhecimento e experiência de mercado.

Como Luiz Barsi faz a sua avaliação de empresas

Luiz barsi valuationLuiz Barsi é um dos maiores investidores pessoa física da bolsa no Brasil.

Ele é conhecido como o “rei dos dividendos”. Alcunha que ganhou pela sua preferência por ações que paguem bons dividendos.

No vídeo abaixo, Luiz Barsi explica como faz a sua avaliação de empresas:

“Pergunta: Existe algum método para estimar um valor adequado, limite para que posso ou nao comprar uma ação?

Luiz Barsi: Bem, eu coloco com um dos ingredientes o yield (dividend yield) que a empresa produz, e eu também estimo e avalio muito a projeção do yield.

Recentemente eu fiz uma análise retrospectiva de receita líquida, EBITDA, e dividendos da Klabin, então a gente percebe que o volume de dividendos dobra a cada 4 anos.

Então hoje você tem um yield que é pequeno, mas se você comprar hoje daqui a 4 anos o yield pode ser excelente em função do preço que você comprou.

Então o importante no mercado é você ser parceiro, e você respeitar os critérios que determinam esta parceria, que são: Disciplina e paciência.

Se você não tiver disciplina e paciência você jamais irá conseguir construir uma boa carteira de previdência.

Essa que é a grande essência.”

Portanto, seguindo a perspectiva que cada investidor possui uma filosofia própria para realizar o seu valuation, é possível perceber como o Sr Barsi dá atenção especial ao dividend yield.

Além disso, ele busca focar sempre na relação de longo prazo, projetando os resultados das empresas nas quais ele investe hoje para os anos futuros.

Margem de segurança – avaliação de empresas

Margem de segurançaUm conceito de investimentos que está intimamente ligado ao valuation é o de margem de segurança.

A margem de segurança nada mais é do que o espaço entre o valor intrínseco de um ativo e o seu preço de mercado.

Por exemplo: se uma ação está sendo negociada a R$15 e o investidor estima um preço justo de R$20 para a empresa, o investidor possui R$5 de margem de segurança.

E, quanto maior a margem de segurança, mais seguro tende a ser um investimento, pois é reduzida consideravelmente a possibilidade de perdas.

O conceito de margem de segurança é tão importante que Warren Buffett afirmou que as três palavras mais importantes do mundo dos investimentos são: margem de segurança.

Este conceito foi passado a Buffett pelo seu mentor, Benjamim Graham.

Graham, em seu livro O Investidor Inteligente, afirma que a margem de segurança é essencial para proteger o investidor de 3 riscos:

  1. Erro de premissas sobre uma empresa
  2. Condições adversas no mercado como um todo
  3. Má sorte

Um investidor pode, por exemplo, fazer uma avaliação de empresa por fluxo de caixa descontado e chegar a um valor justo de R$20.

No entanto, não é recomendado que ele compre a ação por qualquer valor abaixo de R$20. Como por exemplo, R$19,50, pois dessa forma a margem de segurança é muito reduzida.

Na realidade, é recomendado que ele compre a ação o máximo abaixo possível do valor intrínseco, para assim ter uma grande margem de segurança, e estar protegido frente a possíveis erros de premissas ou um mercado baixista.

Preço importa na hora de investir em ações? – Avaliação de empresas

Valuation preço importa

Retorno do investimento em Coca-Cola de 97 a 2007

O valuation de ações serve para estimar o valor justo de uma empresa e, dessa forma, pagar um preço menor do que este valor justo para se ter um retorno positivo.

No entanto, existe uma corrente de investidores que defende que, ao investir em ações, o preço não importa.

Esta é uma premissa que não se comprova verdade. Mesmo quando investindo em grandes empresas, o preço pago é essencial para definir o resultado final do seu investimento.

Prova disso é o retorno das ações da Coca-Cola entre os anos de 1997 e 2017, que pode ser observado, em cinza, nas imagens acima.

A Coca-Cola é, notoriamente, uma grande empresa, tendo os seus produtos consumidos em todo o mundo.

No entanto, o investidor que adquiriu as suas ações no final de 1997 não teve um retorno positivo em 10 anos.

Isto se deu muito porque a empresa era negociada com uma avaliação extremamente cara, assumindo premissas difíceis de ocorrer, tais como um grande crescimento no lucro.

A empresa chegou a negociar, durante este período, a múltiplos muito elevados, tais como 50x lucro e quase 30x o valor patrimonial da ação.

Este caso, portanto, mostra que, mesmo com ótimas empresas, o preço importa e o valuation é importante na hora de escolher ações.

Conclusão sobre valuation

conclusão valuationO método de precificação dos ativos pode ser, sem sombra de dúvidas, considerado uma arte.

É muito provável que, ao se comparar o valuation de um mesmo ativo feito por diversos investidores experientes do mercado, que os seus resultados sejam divergentes entre si, isto por que a ótica do que pode acontecer no futuro foge ao controle de todos os seres humanos neste planeta.

Com grande exemplo disto, podemos citar o caso da Apple em 2016. Dois grandes investidores se encontraram do lado oposto de uma operação.

Enquanto Warren Buffett comprava as ações da empresa, Carl Icahn as vendia.

Ou seja, mesmo os melhores investidores do mundo divergem em seus valuations.

Por isso, analisar sempre friamente os ativos, compreendendo o seu mercado de atuação, os seus números passados e as projeções para os próximos, além da qualidade da gestão do negócio, são sempre fatores de bastante importância que devem ser levados em conta num processo de avaliação de empresas.

No vídeo abaixo, mostramos na prática um exemplo de valuation, utilizando a empresa Multiplus.

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Tiago Reis

Tiago Reis

Formado em administração de empresas pela FGV, com mais de 15 anos de experiência no mercado financeiro, foi sócio-fundador da Set Investimentos e é fundador da Suno Research.