Por: Tiago Reis

Como fazer valuation de empresas? Veja 3 relevantes exemplos práticos

Um ponto muito importante que deve sempre ser avaliado no momento de comprar uma ação, é o valuation da empresa. Afinal, pode não ser muito vantajoso comprar uma boa companhia, mas que esteja sendo negociada por um preço muito elevado.

Nesse sentido, um dos focos principais dos investidores deve ser procurar por bons empreendimentos que estejam sendo negociadas a preços justos. Para auxiliar o investidor nessa busca uma boa opção pode ser fazer uma bom valuation.

O que é valuation?

Valuation é o processo de estimar o valor real de um negócio – ou seu valor intrínseco – projetando, dessa forma, o valor de suas ações para o futuro e o possível retorno do investimento em um ativo. De certa forma, o termo em inglês Valuation pode ser interpretado como uma abreviação para “avaliação de empresas”.

Com base no resultado encontrado para o Valuation e o preço atual da ação, os analistas fazem recomendações de compra ou venda do ativo.

Dentro da metodologia do valuation, existem diversas técnicas de avaliações que podem ser utilizadas para fazer conjecturas a respeito do valor de uma companhia. Nesse sentido, a mais conhecida entre elas o Fluxo de Caixa Descontado – FDC.

No entanto, outras técnicas também são bastante utilizadas. É o caso da análise comparativa de múltiplos e a avaliação do histórico de múltiplos.

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É muito importante ressaltar, entretanto, que essa metodologia de se atribuir um valor a uma companhia diz respeito a estimativas futuras. Nesse sentido, em decorrência de um acontecimento fora do esperado, o resultado observado no futuro pode trazer consigo resultados divergentes daqueles previamente esperado pelos cálculos

Ademais, a depender das premissas utilizadas e os números utilizados no Fluxo de Caixa Descontado, por exemplo, o valor justo de uma ação definido por um investidor pode ser totalmente diferente do valor encontrado por outro.

Dessa forma, podemos dizer que o valuation não é apenas uma fórmula matemática, mas sim uma metodologia que envolve diversos fatores subjetivos que variam de acordo com cada investidor.

Por fim, vale destacar que o valuation é uma ferramenta valiosa para estimar ou ter uma ideia do valor justo de uma ação, mas que deve ser utilizado com bastante cautela. Isso porque os resultados são muito subjetivos e dependem intimamente das premissas e métodos utilizados.

Portanto, apesar de muito relevante, o valuation de empresas não deve ser o único critério utilizado pelo investidor. Antes de aplicar capital  em um ativo, o investidor deve buscar mesclar diferentes tipos de análise.

Infográfico Valuation

Por que fazer o valuation?

Você, como consumidor, aceitaria pagar R$ 50 em um cacho de bananas? Ou R$ 10 em uma bala? Provavelmente não. No mercado de capitais as coisas são semelhantes: ninguém quer ou deveria querer pagar um preço maior do que vale um ativo.

No caso das balas,  o consumidor deveria procurar o preço desses produtos em outros comércios ou também pesquisar por produtos similares e comparar seus preços. Se a média de preços das balas está em torno de R$ 0,15, então pode-se concluir que R$ 10,00 é extremamente caro.

Ele também poderia levar em conta o custo de produção desses produtos. Sabe-se que para produzir uma bala alguns centavos são suficientes. Além disso, mesmo que se assuma que a fabricante e o comerciante trabalhe, com margens mais elevadas, ainda assim o preço da bala não ficaria em muito mais que R$ 0,20 ou R$ 0,30.

Portanto, R$ 10 em uma única bala é um absurdo, é algo fora da realidade. O consumidor, ao comparar preços, e identificar os custos envolvidos neste produto, estimando uma margem de lucro, poderá reconhecer facilmente e identificar se um produto está sendo vendido por um preço justo, ou muito caro.

Ao comparar preços e tentar identificar o valor justo de um produto, o consumidor está fazendo uma espécie de valuation. Comprar um produto por um preço justo, ou barato, garante a ele uma economia de capital, e uma margem de segurança na compra.

Paralelamente o mercado de ações também funciona assim. Por exemplo, se temos duas empresas com fundamentos e histórico semelhantes que operam num mesmo setor, e a primeira negocia por 10 vezes o lucro, e a segunda negocia por 15 vezes, nitidamente a primeira empresa, a que negocia com um Preço/Lucro (P/L) de 10, é a mais barata.

Comprando essa empresa por um P/L menor, deverá também, geralmente, garantir dividendos maiores para o investidor, e obviamente, um maior potencial de valorização no longo prazo.

Além disso, comprar ativos que estejam com valuation atrativos gera também uma maior margem de segurança ao investidor, o que é uma das principais vantagens de se comprar ativos descontados.

Contabilidade para Investidores

A margem de segurança gerada pela compra de um ativo com um bom valuation, é extremamente importante. Isso porque, caso algo de errado ocorra com aquela empresa, ou seus lucros e resultados cresçam menos que o esperado, o investidor estará naturalmente mais protegido do que aqueles que compraram ativos em preços caros.

Comprar uma ação por um valuation caro, estimando um crescimento muito elevado para o futuro, pode ser muito perigoso, e coloca o investidor em uma situação de grande risco de perdas, já que ele pode estar assumindo premissas que nunca irão se concretizar.

Tipos de valuation

valuation

Para avaliar uma empresa existem diversos métodos disponíveis. Alguns dos mais usados pelos analistas são:

Fluxo de Caixa Descontado – FDC

A análise a partir do Valuation calculado pelo modelo de fluxo de caixa propõe uma abordagem de valor intrínseco para a empresa com projeções de lucro futuro aplicando o desconto do risco associado ao investimento.

A tendência é de que o fluxo de caixa de uma companhia apresente resultados decrescentes ao longo do tempo. Nesse sentido, o Fluxo de Caixa Descontado calcula uma taxa que corrige o superávit de maneira proporcional ao longo dos anos.

Quanto maior o espaço de tempo analisado, mais complicadas e menos precisas se tornam as projeções. Afinal, é naturalmente mais fácil fazer uma prognóstico para o próximo ano do que para daqui a 10 anos. Nesse sentido, a base de cálculo do FDC usa entre cinco anos (mínimo) e dez anos (máximo) para fazer suas projeções.

A principais vantagens  desse modelo são a apresentação dos riscos à companhia e capacidade de mostrar uma avaliação de caixa no médio prazo.  Além disso, um modelo FDC permite que o analista possa prever o valor com base em diferentes cenários e até mesmo realizar uma análise de sensibilidade.

Para empresas de porte maior, o valor de FDC é comumente uma análise de soma das peças, em que unidades de negócios diferentes são modeladas individualmente e adicionadas juntas.

No entanto, paralelamente ao bons resultados, essa metodologia é mais dispendiosa e exige mais esforço e  tempo de trabalho.

Múltiplos de Mercado

O Valuation calculado a partir do método de Múltiplos de Mercado permite uma avaliação através da comparação relativa  de indicadores de empresas que atuam em determinado setor.

Entre os valores referenciais mais usados normalmente está o Ebitda ou Lajida que expressa o lucro da empresa antes dos juros, impostos, depreciação e amortização.

Apesar de consistir em uma metodologia bastante usada, sobretudo pela facilidade de ser aplicada, o método de valuation de múltiplos de mercado pode exibir alguns problemas. Isso porque é bastante difícil encontrar empresas que atuem no mesmo setor e possuam modelo de negócio idêntico.

Nesse sentido, ao usar o modelo comparação, algumas especificidades podem ser desconsideradas. Além disso, o modelo não analisa o momento da empresa, mas o período como um todo.

Valuation Contábil

No método de valuation contábil é considerado unicamente a contabilidade da empresa, ou seja, seu patrimônio líquido.

Contudo, mesmo que haja descontos referentes a depreciação e amortização do período, essa metodologia costuma ser insuficientes para estabelecer uma valor real de uma empresa.

O ponto fraco do modelo contábil é que ele desconsidera os bens intangíveis de uma empresa incluindo a marca, patentes, franquias, entre outros.

Valuation de Liquidação

O método de liquidação consiste basicamente em somar todos os ativos e subtrair os passivos.  Ele é usado amplamente quando as empresas em situações em que as empresas estão sendo fechadas, por isso o termo liquidação.

Outra variável considerada para essa metodologia de cálculo do valuation é o tempo. Nesse caso, os analistas buscam estimar um curto prazo para calcular por quanto os proprietários podem vender o que sobrou do patrimônio.

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Valuation Pré-Investimento

Como já sugere o nome, o Valuation Pré-Investimento está relacionado ao valor de mercado da empresa antes da entrada de um aporte financeiro.

Suponha, por exemplo, que antes de receber um investimento de R$ 1 bilhão, a empresa tinha um valor estimado de R$ 5,7 bilhões. Esse último era o valor do valuation pré-investimento.

Valuation Pós-Investimento

Já o valuation pós investimento, como pode ser facilmente deduzido é o valor que considera o montante total após a injeção do aporte.

Essa modalidade de Valuation é a usada para definir  a participação de um investidor, na empresa. Os cálculos sempre devem ser realizados após o aporte, Além disso, com o valuation pós-investimento também possível realizar cálculos sobre o crescimento das empresas.

Passo a passo para fazer o valuation de uma empresa

valuation

Saber como fazer valuation é um dúvida bastante pertinente e comum entre os investidores. Tendo isso em vista, trataremos à frente, num passo a passo detalhado, como fazer valuation usando o método de Fluxo de Caixa Descontado.

O modelo FCD é o modelo considerado como o mais completo e indicado para investidores que querem fazer uma avaliação com o máximo de precisão possível.

1. Projeção de fluxo de caixa

A primeira a coisa a se fazer para a avaliação de empresas, segundo o modelo FCD, é projetar o fluxo de caixa (montante recebido – montante total gasto) em um determinado período.

Para uma boa análise, um período considerado razoável é de cinco anos. Porém, esse tempo será determinado pela estabilidade da empresa em questão.

Alguns setores ligados à energia, construção e petróleo, por exemplo, tendem a ser mais estáveis o que permite, portanto, uma avaliação mais fácil. Assim, nesses casos é possível usar um período de tempo ainda maior sem perder a qualidade dos dados.

Por outro lado, companhias menores, startups e empresas ligadas à setores mais dinâmicos como tecnologia, por exemplo, tendem a exibir resultados com maiores oscilações. Por isso, nesses casos os dados são menos confiáveis.

Portanto, para obter resultados mais confiáveis a sugestão é diminuir a estimativa de tempo e acrescentar as taxas de crescimento nas contas de fluxo de caixa para os próximos anos.

2. Definir a taxa de desconto

O segundo passo, e também o mais complexo do método FDC, é encontrar um parâmetro para estabelecer a taxa de desconto. Apesar de não tem uma lógica miraculosa por trás, a definição taxa não é consensual entre os analistas.

A taxa de desconto tem como finalidade representar a desvalorização do dinheiro ao longo do tempo, gerado pelas incertezas.

Esse valor, que deve ser maior do a Taxa Selic, precisa estar baseado no risco da empresa conforme outras possibilidade de investimento disponíveis, como a bolsa de valores, por exemplo.

Aqui começam as divergências: De um lado, muitos analistas sugerem que para calcular a taxa de desconto, deve-se utilizar o rendimento médio de empresas na Bolsa de Valores. Do outro lado, existem os analistas que defendem que a média de rendimentos em renda fixa é que deve ser usada.

Para complicar ainda mais, existe uma terceira corrente que defende uma composição mais complicada, que leva em conta o custo de capital da empresa, além dos riscos médios do setor no qual ela atua.

Diante desse impasse, uma solução interessante e também a mais usada é a base de rendimentos médio da Bolsa.

3. Somar todos os fluxos descontados

O valor encontrado a partir da soma de todos os fluxos de caixa subtraídas as taxas de desconto é o valuation atual da empresa analisada.

Uma vez que a base para o cálculo principal já é conhecida é importante também conhecer outras possibilidades mais particulares de Valuation.

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Exemplos de valuation

Diante do exposto, é possível perceber  claramente como é importante o investidor adquirir ativos que estejam sendo negociados com um valuation barato, porém, entendemos que, principalmente para aqueles que estão iniciando no mercado, fazer um valuation ou reconhecer as grandes oportunidades pode não ser tão simples.

Deste modo, de forma a auxiliar os investidores que desejam investir em ativos baratos, resolvemos trazer três ações que hoje negociam com um bom valuation, e que oferecem boa margem de segurança aos investidores.

Valuation do Itaú Unibanco (ITUB4)

O Itaú é uma das maiores empresas nacionais e o maior banco privado do Brasil, além de ser um dos bancos mais rentáveis do mundo.  Apesar disso, o Itaú não deve exibir nos próximos anos o mesmo nível de crescimento exibido no passado.

No últimos anos o crescimento do Itaú se deu em decorrência do ganho de market share e aquisição de novas empresas. No entanto, o banco já ocupa a posição de liderança no mercado nacional o que deixa pouca margem para uma expansão.

Além disso, aquisições de outros grandes bancos, que poderiam mudar o cenário, não devem ser permitidas pelos órgãos de defesa da concorrência, como o CADE, por exemplo. Nesse cenário a perspectiva é de que crescimento do Itaú caminhe em linha com o crescimento do Produto Interno Bruto – PIB.

Além disso, em relação ao cenário concorrencial, as expectativas são de que não hajam mudanças significativas. Mesmo que novos concorrentes possam surgir no mercado, a tendência é de que eles sejam incorporados por grandes empresas como ocorreu em outros momentos no passado.

Nesse sentido, as premissas adotadas para análise foram:

Taxa de desconto:

Período de Alto Crescimento

Período de Crescimento Estável

  • Taxa de crescimento: 6%
  • Payout:66,67%
  • ROE: 20$%

Substituindo esses valores em uma planilha de valuation, o valor justos encontrado para as ações ITUB4 usando como base uma período de dez anos é de R$ 52,33. Comparando o valor atual que é de R$ 33,60 com o valuation encontrado para o ativo, é possível perceber que ação está sendo negociada abaixo do seu valor justo.

Contudo, vale ressaltar que após a análise realizada em abril de 2018, as ações do Banco Itaú passaram por desdobramento nos preços, o que afastou o valor de negociação do seu valuation.

Valuation da Transmissão Paulista (TRPL4)

A Transmissão Paulista, é maior a companhia de energia elétrica do Brasil. Sozinha a empresa é responsável por 30% de toda energia distribuída no país todo, 60% do total transmitido na região sudeste e 100% do que é consumido no estado de São Paulo.

Para atender sua demanda a companhia conta com cerca de 13 mil quilômetros de linhas de transmissão, 18,7 mil quilômetros de circuitos e 2,5 mil quilômetros de cabos de fibra ótica.;

Mesmo sendo uma empresa de excelência operacional, com um dos maiores ROE (17%) do segmento de distribuição, e boas margens, a Transmissão Paulista  era negociada no momento desta análise a um preço ainda atrativo de acordo com o seu valuation.

As ações TRPL4  negociavam com um P/L de cerca de 6,58 vezes e um EV/Ebitda de apenas 6,21 vezes, ambos múltiplos bastante atrativos se comparados à média do segmento energético, demonstrando que a empresa se encontra claramente num valuation muito atrativo.

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Valuation da Guararapes (GUAR3)

A Guararapes foi fundada  em Recife no Pernambuco em 1956.  Com sede em Natal, a Guararapes atingiu o posto de maior rupo com atuação no setor de varejo e confecção da América Latina

Além de possuir três unidades fabris em Fortaleza e cinco fábricas em Natal, o grupo é dono das marcas Wolens, Pool Original, Midway Financeiras, do Shopping Midway Mall, do Teatro Riachuelo e controla ainda a gigante rede varejista, Lojas Riachuelo.

No momento desta análise as ações do grupo Guararapes GUAR3 eram negociadas com um P/L 15,87 vezes, sendo o mais baixo se comparado à outras empresas do setor. Já o EV/Ebitda da companhia era de 8,57 vezes, ficando em segundo lugar em ordem crescente.

Além disso, o P/VPA de 2,13 vezes da Guararapes, indica que a ação está sendo negociada acima do valor do patrimônio líquido da empresa o que é comum em empresas cujas expectativas são positivas.

No entanto, o valor 2,13 vezes, um dos menores no setor, indica que ação ainda está sendo negociada a um preço justo. Ou seja, não está cara.

Segue a tabela comparativa entre algumas empresas do setor de Consumo Cíclico e segmento de Tecidos, Vestuário e Calçados.

Indicador/  Ação   Guararapes (GUAR3)Hering (HGTX3)Lojas Renner (LREN3)Lojas Marisa (AMAR3)
Preço/Lucro15,8719,6230,1043,39
EV/Ebitda8,5716,8717,984,43
P/VPA2,133,567,771,26

Como aprender mais sobre o valuation?

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Como é possível perceber, definir o valor justo de uma empresa é essencial e pode ajudar o investidor a identificar momentos oportunos para entrada e saída de investimento em ações e Fundos Imobiliários, por exemplo.

No entanto, dominar a técnica do Valuation não é uma tarefa fácil. Por mais essencial que possa ser esse tipo de análise, muitos investidores podem ter dúvidas sobre como fazer valuation. Pensando nisso, nós da Suno Research desenvolvemos um amplo conteúdo voltado para o tema.

Além do minicurso gratuito Valuation e Precificação de Ativos  a Suno oferece um curso completo que todo investidor que deseja comprar ações baratas deveria fazer.

No curso Valuation & Precificação de Ativos, os professores Tiago Reis e Marcos Baroni ensinam  participantes – seja por meio da comparação de múltiplos, fluxo de caixa descontado, ou Modelo de Gordon – como avaliar o valor intrínseco de uma ação e estipular uma margem de segurança satisfatória para a sua efetiva compra.

O curso é composto pelo seguintes benefícios:

  • 12 horas de aula no total;
  • 3 horas de aulas teóricas sobre Valuation;
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  • 6 horas de aulas sobre valuation com Tiago Reis;
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A importância do valuation em uma análise de investimentos?

Utilizar técnicas de valuation é imprescindível para todo investidor que deseja ter sucesso no mercado no longo prazo. A ferramenta  é fundamental para que o investidor possa reconhecer as oportunidades que o mercado de capitais oferece e  também evitar empresas que estejam muito caras ou com risco mais elevado.

Podemos dizer, portanto, que o valuation é uma ferramenta que serve para que o investidor  conhecer o valor real de uma empresa ou de um ativo.

Nesse sentido o valuation funciona como  uma ferramenta de auxílio, que impede que o investidor caia em armadilhas do mercado e pague por uma tivo um preço distorcido por fatores alheios à empresa, como especulação, por exemplo.

Esse processo é totalmente relevantes pois o sucesso dos investimento na bolsa depende da qualidade das aplicações. Por isso é importante escolher empresas boas empresas que possuam vantagens competitivas, uma boa gestão, um balanço sólido, boas margens, e que operem de forma rentável e eficiente.

Além de auxiliar nos investimentos em bolsa, o valuation de empresas também pode ser uma ferramenta de gestão. Uma boa análise pode ajudar a definir melhorias de resultados e combater instabilidade de mercado comum nas atividades empresariais.

No entanto, saber como fazer valuation pode não ser uma tarefa tão simples.Pôde-se perceber, acima, que o processo de se atribuir valor a uma companhia é bastante complexo e, ao mesmo tempo, transparece muita informação em relação às capacidades futuras de um negócio em gerar valor para seus sócios.

Além disso, existem diversas metodologia que podem ser  usadas para a avaliação de empresas e cada uma delas é recheada de especificidades. Dessa maneira, é muito importante e totalmente necessário que o investidor busque o máximo possível de informações a respeito do tema.

Uma boa saída pode ser procurar um bibliografia completa sobre o tema, ou mesmo fazer um curso de valuation. Assim, será possível aprofundar os conhecimentos acerca dessa ferramenta tão útil no mercado.

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Perguntas Frequentes sobre Valuation
O que quer dizer equity?

No mercado financeiro o termo equity se refere ao valor total dos ativos em uma conta de investimento, já excluindo a comissão do gerente da carteira.

Além disso, equity também pode corresponder às ações ou quotas de uma empresa não disponíveis na bolsa de valores. São as chamadas private equity, negociadas entre os fundos de investimento privados.

O que é Ebitda e como calcular?

Ebitda é a sigla em inglês para Earnings before interest, taxes, depreciation and amortization. O termo traduzido para o português chama-se Lajida e quer dizer: “Lucros antes de juros, impostos, depreciação e amortização”.

Nesse sentido, o Ebitda ou Lajida é um indicador utilizado amplamente para avaliar empresas de capital aberto. Através dele é possível descobrir quanto a empresa está gerando com suas atividades operacionais, não incluindo investimentos financeiros, empréstimos e impostos.

Assim, conhecer o Ebitda é uma forma de o investidor descobrir como anda a saúde da companhia e se ela está melhorando sua competitividade e a sua eficiência ano a ano.

O que é valor de mercado de uma empresa

A maneira mais conhecida no mercado e também a mais fácil para determinar o valor de mercado de uma empresa é calcular o que é chamado de capitalização de mercado. Para chegar ao resultado basta multiplicar a quantidade total de ações em circulação pelo valor da cotação.

O que é valor intrínseco?

Nem sempre a cotação de um ativo no mercado reflete seu valor justo. Isso porque o valor definido pela compra e venda de ações está sujeito a outros fatores que não estão sob domínio da empresa, como crises políticas ou variação no preço de uma commodity, por exemplo.

Nesse sentido, o valor intrínseco de uma empresa é aquele determinado depois de uma análise completa sobre seus fundamentos.

Qual a diferença entre valor de mercado de valor justo?

Como dito anteriormente, o valor de mercado de uma empresa, de modo geral, é resultado da multiplicação do total de ações em circulação no mercado pela sua cotação.

Já o valor justo, ou valor intrínseco, é o resultado de uma análise mais aprofundada a respeito da empresa em questão. De modo geral, o valuation busca apresentar esse valor justo para um ativo.

Tiago Reis

Formado em administração de empresas pela FGV, com mais de 15 anos de experiência no mercado financeiro, foi sócio-fundador da Set Investimentos e é fundador da Suno Research.